中金固收:“抱团瓦解”可能晚于机会窗口关闭

来源:金融界网

转债投资者似乎也在关心,“抱团何时能瓦解”的问题。这个问题有意思的点在于,转债投资者以机构投资者——甚至其中,风险偏好较低的,还要占更高的比重——也一定程度上在期待着“抱团瓦解”。原因其实不难理解,毕竟那些受益的品种,普遍绝对价位并不低,操作的舒适度受到抑制。但“期待”与“事实”之间总存在区别,我们在此稍作展开。首先,当下市场是否真的存在传统意义上的“抱团”?不难看到的是,与2018年非常不同的是,市场虽然存在着表现的大幅分化,但没有机械化地“以大为美”——虽然50指数表现不差,但大保险、银行以及传统意义上被认为是蓝筹股的一些个券,近60日的回报很有限。而转债投资者的感受应该更为真切:高溢价大盘银行转债的正股的表现也并不好。

实际上,更容易得到数据验证的是,“惯性效应”在获得正回报。或者说,更好的描述是“过去涨的,还在涨”。例如我们如果取过去 120 日正股涨幅最大的 30% 的转债,即便不考虑溢价率的偏差,这个足够简单的策略,亦可游刃有余地击败转债等权指数——但这又是来自于什么?过去的转债并非如此,近 2 年似乎情况在变化,而今年年中以来又变得更加明显。简单来说:机构化的程度,引起了质变。因为过去若干年的量化测算结果及解释,都会提到:“与海外不同, A 股有反转效应,”但现在,这句话的前提不存在了。进一步说,投资者如果期待着看到的“抱团瓦解”就是上述效应的逆转,触发条件可能是“机构化”这个趋势被阶段性逆转。以及,即便发生改变,也只不过是换一个强势的局部,而非回归从前的状态。

当然,近期市场似乎也有一些弱势板块反弹的迹象——H股一定程度上也是广义下反弹的一部分。这个问题我们建议独立地看, A 股范围内,此前国证 2000 是宽基指数中相对弱势的,且与沪指的差别略显极端,这种情况下反弹自然随时可能出现:我们要关心,技术上是否这是一次有质量、有强度的反弹。就国证 2000而论,力度尚未证明这一点,连带着的是,我们前期对于偏债转债的看法及对策不变。

但摆在转债投资者眼前的问题是,转债的可操作性降低,可能要先于“抱团瓦解”出现。下图为转债的百元溢价率,可以看到随着近期市场情绪回升,转债估值有比去年下半年以来更强的向上行进倾向。对于大盘转债来说,经验上一旦平均的百元溢价率进入22%的水平,那么操作上的容错率将会降低。

好在,当前股指的状态不差,仍有继续向上的动能在。即便我们可以认为近期在5分钟线下,上证指数处于中枢震荡的状态,但每次上行的重心却在上移,因而这样的震荡是偏强的。且经历了近期的上涨,我们的情绪指标仍未指示市场情绪过热。因而,对于转债投资者来说,目前的机会窗口尚未关闭,而在其关闭之前,不应过于关注“抱团瓦解”。

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发表于: 2021-01-24 07:28:22 AM
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